乳品行業是一個超6000 億規模的大行業，產業鏈復雜程度在食品飲料行業位居第一，屬于穩健成長行業，但有時候，我們的研究，容易迷失在復雜的產業鏈細節中。所以，隔一段時間，我們需要回歸本源，回頭俯瞰一下乳品行業的全貌，以更好地深度思考乳品行業的未來。

 

    回歸乳品本源，整體壁壘看規模經濟，細分壁壘看乳品差異化1）回歸乳品本源：整體壁壘來源于規模經濟，細分行業壁壘來源于乳品的產品口感差異化、產品健康效果差異化、原奶質量差異化等。從產業鏈最上游的飼料種植，到產業鏈中游的牧場養牛生產生鮮乳，到產業鏈下游的乳品加工企業生產各類乳制品，最終通過KA、流通、新零售等渠道到達消費者。從產業鏈看成本端，乳制品生產成本中原奶成本往往占比60%-70%，原奶生產成本中飼料成本也占70%左右。

 

    2）21 年乳品行業穩健成長。根據統計局及農業農村部數據，2021 年全國乳品加工業銷售收入4687 億元，同比+10.26%，全國生鮮乳產量3683 萬噸，同比+7.1%，生鮮乳價4.28 元/kg，同比+2.4%。

 

    中國乳品滲透空間巨大，格局持續改善

 

    1）展望未來，乳品行業還有翻倍增長空間。根據SIAL 報告數據，2020 年我國人均液態奶/干乳制品消費量分別僅21.1kg/0.4kg，對標東亞飲食習慣接近的日本，其人均液態奶/干乳制品消費量分別為36.2kg/4.0kg，液態奶/干乳制品增長空間分別還有72%/900%；若對標美國，其人均液態奶/干乳制品消費量分別為67.3kg/24.7kg，增長空間更是分別達到219%/6075%。

 

    參考海外食用蛋白發展規律，乳品作為高效、便捷、美味、健康、多用途的食用蛋白，是未來的核心發展方向，在中國市場的滲透率提升空間巨大。

 

    2）乳品行業競爭格局持續改善。根據歐睿數據，2021 年，白奶及乳飲料/奶粉CR3 分別為51.7%/35.2%，近5 年分別+7.4pcts/+12.3pcts，奶酪/其他乳制品CR3 分別為56.7%/74.7%，近5 年分別+17.7pcts/+5.9pcts。可以看到，各板塊集中度持續提升，行業發展趨勢的可靠性持續提高，同時，從我們最新的渠道和終端調研來看，各大龍頭企業的競爭趨于理性、焦點從價格轉向質量，加速乳品行業健康成長。

 

    3）短期來看，社零增速壓力下，乳品行業性價比再提升。22Q1，乳品行業A 股上市公司整體收入491.08 億元，同比增速為+14.9%，對比全社會消費品零售總額22Q1 的+3.3%增速，乳品行業上市公司增長水平顯著高于全社會消費品零售總額增速，在疫情反復的壓力測試之后，乳品行業抗壓能力得到驗證，乳品行業性價比再次提升。

 

    投資建議

 

    在疫情反復的壓力測試之后，乳品行業抗壓能力得到驗證，同時乳品行業概念股滲透空間巨大，在市場風雨中，為投資提供了稀缺的穩健收益。常溫奶板塊推薦伊利股份、蒙牛乳業，低溫奶推薦新乳業、光明乳業，奶粉類推薦中國飛鶴、嘉必優，乳品綜合推薦妙可藍多、一鳴食品，上游牧業龍頭股推薦優然牧業、現代牧業。

 

    風險提示

 

    食品安全風險，原材料龍頭股價格大幅波動風險，消費恢復不及預期風險

 

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