2022 年5 月13 日，央行公布2022 年4 月（下文簡稱“本月”）金融龍頭股數據，社融存量增速10.2%（上月10.6%，我們預期10.5%），M2 增速10.5%（上月9.7%）， M1 增速5.1%（上月4.7%）。

 

    信貸坍塌概念股是社融增速回落主要原因。4 月新增社融0.91 萬億元，同比少增0.95 萬億元，其中4 月人民幣貸款新增0.36 萬億元，同比少增0.92 萬億，可以看出社融增速大幅回落主要是由于信貸坍塌導致，社融其他科目和去年同期變化不大。

 

    疫情沖擊，信貸坍塌。今年開年以來，疫情沖擊逐月放大，我們以當月新增感染人數（確診+無癥狀）超過100 的省份GDP 占比來度量疫情的影響，這一比例今年1 月為34%，2 月為46%，3 月大幅上升至86%，4 月為83%，與之對應，2020 年1 月為73%和2 月87%，所以這輪疫情沖擊面不低于2020 年初。再考慮到本輪沖擊的3、4 月屬于春節后開工旺季，所以這一輪疫情沖擊的經濟影響可能超過2020 年初。2022 年4 月整體新增人民幣貸款0.64 萬億，同比少增0.82 萬億，而2020 年2 月人民幣貸款當月同比多增0.02 萬億元，信貸數據客觀反映當前經濟面臨的壓力可能超過2020 年2 月份。

 

    扣除票據，投向實體貸款負增長。如果將票據融資（0.51 萬億元）從社融口徑貸款（0.36 萬億元）中剔除，真實投向實體的貸款負增長。這種數據結構一方面顯示金融體系在信貸供給方面幾盡全力，為了沖信貸額度，大幅增加接近0 利率的票據；另一方面顯示實體新增信貸需求幾乎停止，歷史最低的企業貸款利率也未能激發企業貸款意愿。

 

    關于貨幣增速大幅上升。本月社融信貸增速明顯回落，M2 增速卻上升0.8個百分點，市場有所困惑。我們預計主要原因有三，（1）央行上繳利潤和財政存款投放。本月財政存款同比少增0.54 萬億元，再考慮到央行的利潤上繳，預計財政存款實際對M2 的額外貢獻要更高。（2）銀行體系額外資產擴張。當前由于實體需求乏力，同時銀行間流動性充裕，銀行體系可能會增加存量債券購買和SPV 投資維持規模增長，形成額外的存款創造。

 

    （3）今年4 月銀行體系債券發行同比少增，這對存款增長形成額外貢獻。

 

    流動性展望與投資建議：信用龍頭股回落主要是實體需求坍塌導致，而政策端貨幣信用超額供給繼續，銀行間流動性充裕，國內流動性不會對金融市場形成約束。本次央行答記者問表示“宏觀杠桿率會有所上升”，這是2021 年以來，央行首次提示宏觀杠桿率上升，可能是在為疫情影響消退后，財政基建地產等政策帶來的信用擴張做預期鋪墊。一旦宏觀杠桿率主動回升，將會對經濟形勢、銀行業績和廣義流動性形成直接支撐，建議積極關注。

 

    風險提示：（1）疫情反復超預期；（2）海外金融龍頭股市場波動超預期。

 

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