大房地產業，又分為開發建設、不動產運營、物業服務龍頭股和經紀代理四個領域。開發建設、經紀業務和政策周期因素高度相關。物業管理和商管運營呈現高成長性特征。展望2022 年下半年，房地產開發周期的復蘇、企業信用的恢復將會有利于銷售規模和盈利能力的修復，產業結構的調整、新業務線的擴張則能持續推動好企業成長壯大。

 

    鳳凰涅?的房地產開發行業。2022 年上半年，開發行業在銷售、交付、償債等諸領域遭遇前所未有的挑戰。我們預計，下半年政策將進一步加大需求支持力度，銷售有望從6 月開始復蘇，投資和新開工則有望在四季度復蘇。企業概念股將更多聚焦核心城市，土地市場會走向理性競爭，利潤表雖然在2022 年會階段性受挫，2023 年卻可能成為好公司新起點。

 

    頭部品牌優勢更為明顯，克服局部疫情影響的商業運營管理行業。我們預計，2022 年下半年優質購物中心會實現人流量、銷售額和租金的逐步復蘇；龍頭商管公司的產品線層次更加豐富，會員體系進一步提升商場運營效率。中長期而言，輕重資產模式仍會并存，基金化運營、包租、托管等方式將會因地制宜開展，唯真正創造增量運營價值的品牌十分稀缺。

 

    物業服務逐漸走出陰影，國企競爭優勢長期化。2022 年上半年所暴露的，物業服務企業在人員、戰略、財務等諸多領域不獨立的問題，在房企出險的背景下成為壓垮板塊估值的關鍵。但我們認為，物管行業發展空間廣闊，龍頭公司業績有望高速增長，局部疫情中消費者對好物業服務公司品牌認可進一步提升，預計并購市場也將從極寒逐漸轉暖。國企具備諸多長期比較優勢。民企如能嚴守業務獨立性，亦有廣闊發展空間。

 

    貝殼站在周期拐點和成長起點之上。經紀業務的周期性意味著GTV 下降可能帶來業績較大幅度下降，甚至階段性虧損。但交易量見底也就意味著貝殼的周期因素見底。線上線下相結合的平臺競爭優勢，已經被市占率，費率和應收款變動趨勢所證明。且公司積極切入家裝家居領域，為日后長期成長打下了基礎。

 

    風險提示：政策收效不明顯甚至無效，市場銷售復蘇不及預期的風險；部分開發企業縮表甚至信用違約的挑戰；部分物業管理公司關聯方經營困難，可能存在股票被處置的風險；局部疫情反復，影響商業物業運營的風險；物業管理行業疫情補貼不及2020 年的風險。

 

    銷售復蘇，周期回歸。萬物生長，格局優化。下半年最為確定的周期主旋律，是從銷售到投資的漸次恢復。在這個主旋律之下，最具彈性的是經紀公司，其次則是開發企業。

 

    我們相信，銷售的恢復也會帶來信用的修復，所以物業管理公司雖然并非周期股，卻也會受益于這個周期因素。周期之外，更有成長。對開發行業來說，成長性既在于優秀企業市占率提升，還在于企業盈利能力趨穩。對物業管理公司來說，頭部公司市占率大幅提升和行業概念股總體規模大幅提升并存，業績繼續高速上升可期。貝殼更是一家能穿越周期的企業，其不斷優化ACN 網絡，提升技術能力，拓展第二甚至第三成長曲線。我們重點推薦貝殼、保利發展、華潤萬象生活和保利物業；也看好結構變化之下市占率有望上升的企業，包括萬科企業、招商蛇口、招商積余、金地集團、中海物業、濱江集團、華潤置地、美的置業、綠城中國、綠城服務概念股和華發股份；還看好信用逐步穩定之下的民企反彈機遇，如碧桂園服務。

 

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