基本結論

 

    近期竣工概念股交付風險事件的核心原因是出險房企的流動性困難。市場銷售快速下行，房企銷售資金回籠量降低，2022 年1-6 月全國商品房銷售金額同比-28.9%，且竣工交付風險項目占比較高的地區主要是市場供求有一定壓力的中西部城市，如鄭州、昆明等在售庫存去化周期超過20 個月。房企龍頭股增量融資受阻，1Q22 和2Q22 房企公開債券發行金額分別同比-47.2%、-32.7%，而到期公開債券規模維持高位。2021 年上半年之前，預售資金監管力度相對較弱，母公司龍頭股違規抽調項目資金，在自身出現流動性危機后，難以填補項目層面的建安資金，導致項目出險竣工交付風險。

 

    預計有專項基金設立解決保交付問題，提振市場信心，利好有優質貨值儲備的房企。交付風險或將導致購房者信心受挫，尤其對民企項目接受度下降，市場銷售恢復進度或受影響；房企銷售進一步分化，優質房企更受認可，銷售或強者恒強。民企在銷售、投資端參與度下降，后期或導致市場供應不足，且地方財政壓力將加大。我們認為僅靠項目主體層面的手段解決風險難有成效，需要外來資金的幫扶，預計專項基金或將設立解決交付風險問題，而此類基金主要應用于項目層面，并不直接作用于出險民企，但能帶動市場信心的修復提升。同時預計土拍政策將持續放寬，需求側限購限售等政策或進一步優化，但并非所有房企都能享受系列寬松政策帶來的利好，手里有貨、貨能賣動的房企才能真正吃到紅利。

 

    房企銷售分化加速，改善房企強者恒強。自2021 年下半年以來，行業供給側出清不斷推進，行業格局正逐步重塑，30 家出險房企的銷售規模占百強房企的比例從2018 年40%以上降至2022 年1-6 月的20%，而改善型房企的銷售排名正持續提升。改善型房企主要布局高能級城市的核心板塊，去化有保障，土儲流動性高，對資金占用相對較小，可實現有質量的高周轉；而多數出險房企土儲中商業文旅、低能級遠郊住宅占比高，紓困難度大。改善房企利潤率可通過流動性、產品溢價和新增高利潤項目來提升，其在 2021年下半年以來積極錯峰拿地，一方面能通過高利潤項目改善利潤水平，另一方面可以在市場逐步恢復的 2022 年下半年推出高品質項目，搶占市場。

 

    投資建議

 

    竣工交付風險或加速房企龍頭股的銷售分化和供給側出清，重塑行業格局，同時預計針對風險事件出臺的系列措施將修復市場信心，同時我們認為本輪周期中將由高能級城市、改善需求引領行業復蘇。首推積極布局重點城市核心板塊、擁有高質量產品服務力的房企，如綠城中國、建發國際龍頭股、濱江集團等或把握強者恒強的機遇，行業地位或將進一步提升。穩健選擇推薦財務結構健康、現金流安全的頭部國企央企，銷售相對穩定，也能保持一定拿地強度，如保利發展、中國海外發展。

 

    風險提示

 

    寬松政策對市場提振不佳；三四線城市恢復力度弱；多家房龍頭股企出現債務違約

 

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