核心觀點：

 

    　　2022 年8 月12 日，央行公布2022 年7 月（下文簡稱“本月”）金融概念股數(shù)據(jù)，社融存量同比增速10.7%（上月10.8%，我們預(yù)期10.8%），M2同比增速12%（上月11.4%）， M1 同比增速6.7%（上月5.8%）。社融增速和結(jié)構(gòu)符合我們預(yù)期，本輪社融增速大概率已經(jīng)見頂。

 

    　　關(guān)于信貸需求偏弱：社融較弱核心是信貸概念股弱，信貸弱龍頭股的核心可能依舊指向地產(chǎn)鏈條。2022 年上半年信貸增量約13.7 萬億，同比多增0.9 萬億；其中個人住房貸款增量0.6 萬億，同比少增1.5 萬億。如果扣除個人住房貸款部分，22 年上半年信貸增量13.1 萬億，同比多增2.4 萬億，增量同比增速約22.6%，大幅高于上半年6.3%的名義GDP 增速，如果只看非個人住房貸款領(lǐng)域，信貸需求不錯，顯示基建、綠色及新興制造業(yè)對新增信貸形成了有益補充。但是，新興產(chǎn)業(yè)對信貸債務(wù)消納能力可能難以完全彌補地產(chǎn)信用需求的消失。21 年全年信貸增量19.9 萬億（其中個人住房貸款增量3.8 萬億），如果22 年全年新增新增同比多增10%（21.9 萬億），個人住房貸款增量是上半年兩倍（1.2 萬億），意味著非個人住房貸款部分信貸需要同比多增4.6 萬億（增量增速28.5%），這種結(jié)構(gòu)性信貸分化對銀行短期是需求爭奪的挑戰(zhàn)，中長期可能是特定領(lǐng)域的債務(wù)風(fēng)險。所以央行昨天Q2 貨幣政策執(zhí)行報告提示“隨著城鎮(zhèn)化進程邊際趨緩和房地產(chǎn)長周期趨勢演變，信貸增速在新舊動能換檔和融資結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中可能會有所回落”，如果我們堅持“房住不炒”，放棄債務(wù)驅(qū)動增長，追求真正的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級，未來我們可能會看到信貸增量趨穩(wěn)，增速向名義GDP 增速收斂的現(xiàn)實。

 

    　　關(guān)于貨幣高增長：7 月金融數(shù)據(jù)一個異常在于社融信貸增速下行，且政府部門凈金融債務(wù)龍頭股增長有限時，M2 增速大幅上升（單月M2 同比少減1.2 萬億元），這可能主要指向三個因素：1.銀行向非銀體系債券融資減少；2.銀行增加購買非銀體系存量債券；3.銀行對非銀體系龍頭股的額外債權(quán)增長。這3 點可能都是資產(chǎn)荒環(huán)境在銀行資負端的映射，其中第3點可能顯示資金面寬裕而實體需求不足的環(huán)境下銀行通過非銀體系尋找突破，如果增速過快，可能會被監(jiān)管認為是金融空轉(zhuǎn)風(fēng)險的上升。具體原因可能需要等后續(xù)央行7 月系列報表驗證確認。

 

    　　投資建議：我們預(yù)計后續(xù)信貸增量平穩(wěn)，由于政府債發(fā)行退坡，三季度社融增速開始下行。隨著極端風(fēng)險龍頭股事件消解，銀行間資金面再加碼寬裕概率不高，貸款利率下行加速期已過，目前銀行板塊仍在筑底，后續(xù)隨著地產(chǎn)悲觀情緒有所好轉(zhuǎn)，經(jīng)濟增速逐漸向潛在增速靠攏，銀行龍頭股板塊有望迎來超額收益，超額收益窗口期可能在三季度末四季度初打開。

 

    　　風(fēng)險提示：（1）疫情反復(fù)超預(yù)期；（2）海外金融市場波動超預(yù)期。

 

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