行業(yè)觀點(diǎn)

 

    我們認(rèn)為：不論是“衰退預(yù)期”還是真的發(fā)生衰退，價(jià)格下跌反而是持續(xù)配置化石能源資產(chǎn)龍頭股的良機(jī)，而非賣(mài)出。我們要強(qiáng)調(diào)的是，在化石能源龍頭股供應(yīng)問(wèn)題不得到根本解決的情況下，石油（煤炭天然氣）的長(zhǎng)期高價(jià)是確定性事件，潛在需求下滑帶來(lái)的價(jià)格走弱不改長(zhǎng)期走強(qiáng)趨勢(shì)，除非經(jīng)濟(jì)永遠(yuǎn)衰退再不復(fù)蘇，而且OPEC+完全具備通過(guò)減產(chǎn)來(lái)低消需求下滑或者對(duì)沖伊朗出口增加的能力。過(guò)去兩年的“疫情-復(fù)蘇”過(guò)程已經(jīng)充分證明了在供應(yīng)緊缺的環(huán)境下，需求不足確有可能壓制價(jià)格，但是邊際需求一旦回暖可以隨時(shí)點(diǎn)燃漲價(jià)，成品油裂解價(jià)差在今年2 季度因?yàn)闅W美出行需求復(fù)蘇一度飆漲超過(guò)7 倍就是典型例子，而且在俄氣供應(yīng)收縮的情況下，北半球今年夏季的歷史性高溫帶來(lái)的能耗需求概念股增加又導(dǎo)致歐洲電價(jià)一度飆漲數(shù)倍，進(jìn)一步證明了供應(yīng)問(wèn)題才是高油（煤氣）價(jià)的核心驅(qū)動(dòng)，供應(yīng)問(wèn)題的本質(zhì)又是歐美激進(jìn)的“雙碳”政策導(dǎo)致的新舊能源替代過(guò)程中的青黃不接。因此僅靠打壓需求即使短期對(duì)價(jià)格有所壓制，但是中長(zhǎng)期終將面臨巨大反彈。

 

    原油供應(yīng)端中長(zhǎng)期邊際增量有限：通過(guò)對(duì)主要油企和主要產(chǎn)油國(guó)數(shù)據(jù)梳理，受制于“雙碳”政策持續(xù)推進(jìn)，原油供應(yīng)商新增勘探意愿有限，2021 年新增勘探儲(chǔ)量為近75 年最低值，新增資本開(kāi)支主要集中于現(xiàn)有資產(chǎn)的開(kāi)發(fā)，但現(xiàn)有資產(chǎn)資源品位持續(xù)下滑，從而導(dǎo)致原油供應(yīng)邊際增量遠(yuǎn)低于資本開(kāi)支增幅，原油供應(yīng)端邊際增量有限。與此同時(shí)，著眼中長(zhǎng)期產(chǎn)能的勘探類(lèi)資本開(kāi)支在總資本開(kāi)支占比持續(xù)下滑，其中關(guān)鍵供應(yīng)增量來(lái)源的頁(yè)巖油氣核心產(chǎn)區(qū)勘探類(lèi)資本開(kāi)支逆勢(shì)下滑超21%，進(jìn)一步說(shuō)明供應(yīng)長(zhǎng)期緊張局面或加劇。

 

    供應(yīng)缺口可隨時(shí)點(diǎn)燃漲價(jià)，除非永遠(yuǎn)衰退不再?gòu)?fù)蘇。我們參考了RystadEnergy 的化石能源需求預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2030 年以前全球化石能源消費(fèi)有望持續(xù)維持增長(zhǎng)。與此同時(shí)，以成品油為例，近年來(lái)海外煉廠產(chǎn)量淘汰3-400 萬(wàn)桶/日，在出行需求因?yàn)橐咔閴褐茮](méi)有恢復(fù)的時(shí)候，成品油裂解價(jià)差持續(xù)維持低位，但是2022Q2 隨著歐美完全解除疫情管控以及季節(jié)性出行需求回升，供求缺口馬上體現(xiàn)，成品油裂解價(jià)差一度飆漲超過(guò)7 倍，迅速創(chuàng)下歷史新高。

 

    “衰退預(yù)期”或者衰退帶來(lái)的價(jià)格走弱是持續(xù)配置化石能源資產(chǎn)的良機(jī)。我們復(fù)盤(pán)了過(guò)去57 年，發(fā)現(xiàn)僅有10 年出現(xiàn)衰退，其中有6 年是出現(xiàn)在70-80年代，80 年代需求降幅較為顯著是因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)歷史性加息導(dǎo)致，其他絕大多數(shù)年份需求都是正增長(zhǎng)，平均增長(zhǎng)率為2%，因此供應(yīng)問(wèn)題如果不解決，僅靠衰退壓制需求，一旦需求復(fù)蘇，反而有可能導(dǎo)致報(bào)復(fù)性上漲，因?yàn)楣��?yīng)缺口在衰退環(huán)境下反而有可能進(jìn)一步擴(kuò)大。

 

    風(fēng)險(xiǎn)提示

 

    （1）俄烏局勢(shì)變化、伊核協(xié)議推進(jìn)以及委內(nèi)瑞拉制裁解除等地緣政治事件造成供應(yīng)端不確定性的風(fēng)險(xiǎn)；（2）油氣價(jià)格持續(xù)維持高位刺激油氣概念股公司修改勘探開(kāi)發(fā)資本開(kāi)支計(jì)劃的風(fēng)險(xiǎn)及成品油價(jià)格維持高位導(dǎo)致煉廠產(chǎn)能增加；（3）疫情反復(fù)擾亂能源需求的風(fēng)險(xiǎn)；（4）美國(guó)持續(xù)釋放戰(zhàn)略庫(kù)存增加原油邊際供應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)；（5）加息抑制終端需求的風(fēng)險(xiǎn)；（6）衛(wèi)星定位跟蹤數(shù)據(jù)誤差對(duì)結(jié)果產(chǎn)生影響的風(fēng)險(xiǎn)；（7）其他第三方數(shù)據(jù)來(lái)源出現(xiàn)誤差對(duì)結(jié)果產(chǎn)生影響的風(fēng)險(xiǎn)。

 

數(shù)據(jù)推薦

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