報告摘要

    10月中國CPI同比進一步升至3.8%，PPI同比降至-1.6%。豬肉價格上漲最為突出，盡管“豬油相抵”，仍不能避免CPI快速上沖。而剔除食品和能源的核心CPI持平于1.5%的低位，反映目前通脹仍限于結構性問題。與季節性規律對照，10月物價形勢已經不再是“拿掉豬全是通縮”，豬價向各類動物蛋白類產品的擴散、食品價格向可選消費品的滲透依稀可見，鮮菜價格也走勢偏強。在此情況下，對豬價傳導至核心CPI的擔憂有所加重。我們對這一點并不太擔心，這個傳導鏈條的關鍵在于“工資”是否會因應豬價而上漲，而目前的宏觀環境下，工資收入的“粘性”預計較高。根據最新情況預測，11月CPI同比就會“破4%”，明年1月到達接近5%的高點后緩慢回落，直到明年四季度才會回到3%以內。按照農業部給出的信息，豬價見頂可能要在明年年中才會看到。盡管持續時間較長，但仍可算得上是一次性、單因素的擾動。需要警惕的是，明年糧食價格接棒上漲的風險。

    本周宏觀的主要事件包括：1）據路透報道，中美同意取消經貿爭端期間加征的關稅，作為初步協議的一部分；美中可能要推遲到12月才能簽署經貿協議，地點可能在倫敦。2）中國與其他14國同意區域全面經濟合作伙伴關系協定（RCEP）的條款，有望形成全球最大貿易區域；但印度在最后關頭退出，理由是該協定可能傷及該國農工商階級和消費者。3）國務院發布《關于進一步做好利用外資工作的意見》：支持外商投資新開放領域，加快金融業開放進程。4）中國A股在MSCI明晟新興市場指數的權重將從目前的2.55%提高至4.1%，于11月27日市場開盤生效。

    實體經濟主要變化：本周螺紋鋼價格延續反彈，市場預期從此前極度悲觀和主動去庫存當中，開始得到一定修復。得益于中美談判進展的消息，國際原油、銅、鋁價格皆呈現明顯回升。乘聯會數據顯示，10月廣義乘用車零售銷量同比減少5.7%，較上月繼續溫和修復。本周農產品批發價格指數終于有所回落。豬價、雞蛋和蔬菜價格均由漲轉跌，水果價格繼續下跌。通脹上沖態勢出現了一定緩和跡象。

    金融市場主要變化：本周銀行間流動性充裕。周二，央行意外地將1年期MLF操作的中標利率下調了5bp。降息之后，市場對央行進一步下調OMO利率抱有期待，但基于通脹上行的幅度與持續時長，以及經濟增長階段性企穩的可能性較大，我們認為1-2個季度內貨幣政策很難看到有力度的寬松（降準可以期待），債券市場目前的調整幅度可能尚不充分。中美談判進展的消息，令人民幣對美元重回“6時代”。不過，在5月、8月談判破裂的前車之鑒下，中美第一階段協議能否順利達成還存在不確定性；同時，第一階段協議是中美雙方的最大公約數，后續談判的難度勢必倍增。因此，我們看好近期人民幣階段性升值的方向，但對升值的空間保持謹慎，倘若第一階段協議能夠取消9月所加征的關稅，人民幣匯率最樂觀的估計是6.8。