一、工業生產當月回落，趨勢或有走穩傾向。10 月工業增加值當月同比4.7 %、較上月回落1.1 個百分點，發電量當月同比4.0%、較上月回落0.1 個百分點，與高頻數據的指示有所背離。

    二、服務業生產總體平穩，就業邊際改善。10 月服務業生產指數當月、累計同比增速分別為6.6 %、7.0%，較上月分別變動0.1、0.0 個百分點，總體相對平穩，其中10 月當月增速好于7、8 月的水平。服務業的總體平穩有助于就業數據的邊際改善，2019年10 月城鎮調查失業率5.1%、較上月、去年同期均回落0.1 個百分點。10 月新增城鎮就業人數96 萬人，較去年同期回升3 萬人。

    三、投資增速回落、房地產保持韌性。1-9 月固定資產投資增速5.2%，增速比1-9 月份回落0.2 個百分點，其中設備工器具購置投資增速-0.5%，連續8 個月負增長。分大類行業看，基建投資（全口徑）增速3.3 %、較上期回落0.2 個百分點，制造業投資增長2.6 %，較上月回升0.1 個百分點，房地產開發投資同比增長10.3%、相比1-9 月份回落0.2 個百分點，符合我們關于房地產投資韌性下行的預期。

    四、可選消費回落拖累社零增長。10 月社零名義增速7.2%，較上月回落0.6 個百分點；實際增速4.9%，較上月回落0.9 個百分點、創近期新低。分項看，汽車零售增速-3.3 %，降幅較上月擴大1.1 個百分點，拖累社零增速。分大類測算，社零口徑的可選消費同比增速重新轉負，必選消費增速回升，二者增速差擴大。

    總體看，10 月的經濟數據顯示在經濟下行壓力下，就業和房地產仍具韌性。10 月工業生產增速的當月回落與發電耗煤增速的較好表現背離，在此前的報告《工業和服務業、誰先回暖了》中，我們指出發電耗煤的改善不一定必然表征工業生產回暖，也可能是由服務業生產、居民生活用電回升的拉動所致。10 月工業增加值增速回落、服務業生產總體平穩，顯示服務業生產仍相比工業生產的景氣程度更高。服務業生產相對平穩的增長導致就業數據的韌性，使經濟下行承壓的情況下，失業率與新增就業指標同時出現邊際改善。排除季末翹尾的擾動后，工業生產或呈現出邊際走穩傾向，但根據庫存周期供給側的邏輯，工業生產的企穩可能需要等PPI 拐點后才能確定。需求方面，房地產銷售、投資的韌性繼續構成短期內經濟的支撐因素，但房地產銷售的較好表現也可能通過擠出效應抑制了消費社零增長。