投資要點

    　　“穩增長”政策將持續加碼

    　　（一）央行政策邊際寬松的跡象已逐步明朗

    　　11 月18 日央行以利率招標方式開展了1800 億元7 天逆回購操作，中標利率較上期下降5 個基點，央行逾四年來首次下調7 天期逆回購中標利率。在此之后，11 月20 日，LPR 迎來改革后的第四次報價，1 年期和5 年期LPR均下降5BP，OMO 降息和LPR 報價的調整向我們傳遞了怎樣的信號呢？

    　　此次降低逆回購利率是11 月5 日超預期下調MLF 操作利率后央行的首次操作，從近年以來的經驗來看，一般央行逆回購利率與MLF 操作利率會同步調整，此次調整與MLF 操作利率依舊保持同步，對后續政策的指引作用相對有限，但對市場而言依舊起到了穩定預期的作用。

    　　根據我們宏觀團隊對LPR 報價調整的點評，在銀行依然缺乏壓縮利差意愿的情況下，未來央行可能會保持偏松的政策基調，引導貨幣市場利率下行，降低銀行的負債成本，或繼續采取價格手段，推動LPR 利率的下調，降低實體融資成本。

    　　從央行全面降準，到MLF 降息，再到OMO 降息和LPR 報價的調整，近期政策利好集中釋放，央行政策邊際寬松的跡象已逐步明朗。

    　　（二）后續穩增長政策力度將進一步加大

    　　2019 年11 月19 日，人民銀行召開金融機構貨幣信貸形勢分析座談會，強調要繼續強化逆周期調節，增強信貸對實體經濟的支持力度；要發揮好貸款市場報價利率對貸款利率的引導作用，真正參考貸款市場報價利率定價，促進實際貸款利率下行。在此前的2019 年第三季度貨幣政策執行報告中，央行將之前的“適時適度進行逆周期調節”調整為“加強逆周期調節”，并刪掉了“流動性總閘門”等字眼。

    　　近期政策信號進一步傾向于穩增長，再度印證了現階段“穩增長”是政策的首要目標，后續穩增長政策力度可能進一步加大。十月份經濟數據顯示當前經濟供需兩弱，同時信貸數據低于預期，逆周期調節和穩增長政策的必要性尤為凸顯。此前豬價上行引發了高通脹預期，令市場擔憂這對政策節奏是否會產生一定約束，然而從近期的政策來看，現階段“穩增長”應該是政策的首要目標，后續穩增長政策力度將進一步加大。

    　　大勢判斷：適當左側潛伏穩增長發力端

    　　（一）連續降息之后，為何市場反應平平

    　　近期央行持續釋放寬松信號，然而A 股市場似乎并未買賬，從本周市場表現來看，周一央行宣布OMO 降息之后，周一、周二市場連續上漲，隨后出現　　回調，滬深300 周跌幅0.70%。

    　　股市是否上漲需要對基本面、政策面、及企業盈利預期進行綜合考量，這也是在央行連續降息之后，A 股市場反應較為平淡的主要原因。央行的貨幣寬松政策有助于提振股市，主要是有以下三方面原因：

    　　其一，釋放大量流動性，為A 股帶來增量資金；其二，降低企業的融資成本，支持實體經濟發展，從而帶動企業盈利回暖；其三，降低了企業現金流的貼現利率，提升了企業的現值。

    　　然而央行采取寬松政策往往是在經濟承壓之時，根據近期數據，CPI 與PPI裂口擴大，工業增加值、固定資產投資和社會消費品零售總額的增速，都低于前值和預期，經濟數據再現季末跳升而季初走弱，而在經濟下行壓力下，企業的生產和經營往往會面臨更多的困境，對企業盈利增長的擔憂打壓市場情緒。

    　　外圍因素來看，中美第一階段簽約遲遲沒有落地，這也增加了市場的擔心，另外港股方面走勢也偏弱，對A 股也產生一定影響。

    　　北上資金方面，本周北上資金凈流入54.47 億，較上周有所回升，但相較于11 月初超百億規模而言，流入規模出現明顯收窄，增量資金流入減少對市場形成制約。

    　　雖然指數下跌，但結構性行情依舊存在。從本周各個行業板塊表現來看，前期漲幅較大、估值較高的消費、醫藥、科技類板塊出現較大幅度調整，一方面，經過連續上漲，此類品種估值已經不便宜，股價繼續向上的空間有限；另一方面，臨近年底，部分機構出于鎖定收益的考慮，可能會對重倉股集中拋售；同時我們也看到，前期漲幅較小、估值偏低的周期類板塊表現突出，在此時點，對于高位股我們應多一分謹慎。

    　　（二）配置策略：結構為上，適當左側潛伏穩增長發力端由于經濟依舊承壓，短期市場可能延續震蕩的概率偏大，配置上以結構為上，適當左側潛伏穩增長發力端：

    　　其一，適當左側潛伏穩增長發力端，重點關注受益于穩增長政策、估值較低、前期漲幅較小的周期性板塊。后續穩增長政策有望進一步發力，對于受益于穩增長政策程度較大、供需結構較好、估值較低、前期漲幅較小的周期性板塊存在利好，短線此類板塊存在補漲機會，重點關注基建鏈板塊；后續穩消費政策也有望出臺，耐用品消費方面，如汽車、家電等也可提前布局。

    　　其二，穩增長發力有助于提升市場整體風險偏好，券商板塊隨之受益。

    　　后續重點關注事件：1、MSCI 擴容將于11 月26 日盤后生效；2、12 月將召開中央經濟工作會議。

    　　風險提示：政策不達預期，經濟下行超預期，外圍環境大幅惡化