核心摘要

    1）10 月單月的利潤增速為-9.9%，較上月下降4.6 個百分點，降幅比9 月份有所擴大，PPI 較大幅度下行是主要拖累。

    今年以來工業企業利潤累計增速持續為負，主要受工業增加值和PPI 同比增速下行的拖累，利潤率的改善起到一定程度的對沖。但目前來看，利潤率改善的幅度震蕩收窄，本月利潤率已經轉為下降，這意味著增值稅改革帶來的利潤支撐正在逐漸消失。

    2）當前工業企業還處于主動去庫存階段，產成品周轉放緩，企業回款周期延長，整體經營壓力較大。

    3）從不同類型企業的視角來看，9 月工業企業利潤累計增速整體出現不同程度的惡化，只有外資企業出現邊際改善。從不同行業來看，高技術制造業、戰略性新興產業和裝備制造業利潤增長加快。

    4）展望未來：年內PPI 同比增速受低基數效應的影響將會有所反彈，2020 年通縮壓力也會緩解，這有助于工業企業的利潤修復。但受制于總需求萎靡，工業增加值和PPI 增速大概率還是保持弱勢，企業利潤的修復也將有限。近期關于基建發力的政策組合拳陸續出臺，有助于基建投資增速的反彈。但在2013 年之后，基建投資與企業庫存行為的相關性大大降低，2020 年基建投資增速的反彈可能難以支撐整個工業企業補庫存，但會有助于相關鏈條企業的景氣修復。

    11 月27 日，國家統計局公布了1-10 月工業企業利潤數據：1-10 月份規上工業企業利潤總額累計同比增速-2.9%（前值-2.1%）。

    環比降幅擴大，PPI 下行是主要拖累

    10 月單月的利潤增速為-9.9%，較上月下降4.6 個百分點，降幅比9 月份有所擴大，是今年3 月份以來單月利潤增速最低值，主要受工業品出廠價格降幅擴大、生產銷售增長放緩等因素影響。將利潤拆分來看：數量方面，與1-9 月相比，1-10月工業增加值累計同比增速與上月持平；價格方面，1-10 月PPI 累計同比增速較上月下滑0.2 個百分點；利潤率方面，1-10月利潤率同比增速較上月小幅下降0.06 個百分點，這是今年增值稅改革以來的首次下降。今年以來工業企業利潤累計增速持續為負，主要受工業增加值和PPI 同比增速下行的拖累，利潤率的改善起到一定程度的對沖。但目前來看，利潤率在持續改善之后也轉為下行，這意味著增值稅改革帶來的利潤支撐正在逐漸消失。

    企業庫存增速繼續放緩，回款壓力小幅增加

    10 月企業庫存增速繼續放緩，企業主動去庫存；回款壓力小幅增加。1-10 月產成品存貨增速較1-9 月下滑0.6 個百分點，降至0.4%，連續六個月處于下行態勢。1-10 月產成品周轉天數較上月小幅增加0.3 天至17.3 天，產成品周轉壓力邊際增加。10 月企業回款情況小幅放緩，1-10 月企業應收賬款平均回收期較1-9 月小幅延長0.8 天至55.4 天。總體上工業企業還處于主動去庫存階段，產成品周轉放緩，企業回款周期延長，整體經營壓力較大。

    不同類型企業利潤累計增速整體繼續惡化，只有外資企業邊際改善從不同類型企業的視角來看，10 月工業企業利潤累計增速整體出現不同程度的惡化，只有外資企業出現邊際改善。具體來看，外企的利潤增速上升0.2 個百分點至-4.0%，連續三個月回升；私營企業的利潤增速下降0.1 個百分點至5.3%，國企利潤增速下降2.5 個百分點至-12.1%，股份制企業利潤增速下降1.2 個百分點至-2.4%。從增速水平上看，國企的利潤情況相對更弱，而私營企業的利潤增速水平相對更高。從利潤率來看，國有企業的利潤率持續高于私營企業，這可能主要是不同類型性質企業的行業分布差異影響所致，但私營企業的利潤率受國家一系列對民營企業政策的呵護今年整體呈改善態勢。

    高端制造業利潤增速加快

    從三大行業視角來看，10 月只有電熱力燃氣水的生產供應業累計的利潤增速提升2.1 個百分點至14.4%，采礦業和制造業分別下降0.7 和1.0 個百分點至2.4%和-4.9%。從絕對水平來看，制造業的利潤增速低于另外兩個行業，今年以來整體在惡化。權重細分行業方面，從絕對增速水平橫向比較來看，利潤增速水平較為突出的行業是黑色金屬礦采選（189.5%）、開采業（154.9%）、其他采礦業（75.0%）、非金屬礦采選業（19.8%）、煙草制品業（19.3%）、水生產和供應（18.2%）、家具制造業（17.8%）、酒飲料（17.6%）、和電力熱供應（16.2%） 和電氣機械（15.0%）；利潤增速水平明顯較差的行業是石油煤炭加工（-51.2%）、黑色金屬冶煉（-44.2%）、化學纖維（-26.3%）、有色金屬礦采選（-23.0%）、汽車制造（-14.7%）。邊際變化上，高技術制造業、戰略性新興產業和裝備制造業利潤增長加快。1—10 月份，高技術制造業、戰略性新興產業和裝備制造業利潤同比分別增長7.5%、5.3%和2.0%，增速比1—9 月份分別加快1.2、0.7 和1.1 個百分點。其中，汽車制造業利潤雖同比下降14.7%，但降幅比1—9 月份收窄1.9 個百分點；計算機通信和其他電子設備制造業利潤同比增長6.0%，增速比1—9 月份加快2.4 個百分點。

    利潤增速短期有望修復

    10 月份工業企業利潤環比降幅擴大，PPI 降幅較大是主要拖累。今年以來工業企業利潤累計增速持續為負，主要受工業增加值和PPI 同比增速下行的拖累，利潤率的改善起到一定程度的對沖。但目前來看，利潤率改善的幅度震蕩收窄，本月利潤率已經轉為下降，這意味著增值稅改革帶來的利潤支撐正在逐漸消失。展望未來，年內PPI 同比增速受低基數效應的影響將會有所反彈，2020 年通縮壓力也會緩解，這有助于工業企業的利潤修復。但受制于總需求萎靡，工業增加值和PPI 增速大概率還是保持弱勢，企業利潤的修復也將有限。此外，四季度以來，關于基建發力的政策組合拳陸續出臺，2020 年專項債額度提前下發1 萬億，重大項目的資本金比例下調以及部分項目資本金可以實施權益融資，這有助于基建增速的反彈。但從過去經驗來看，在2013 年之后，基建投資與企業庫存行為的相關性大大降低。2020 年基建投資增速的反彈可能難以支撐整個工業企業補庫存，但會有助于相關鏈條企業的景氣修復。短期預測方面，預計1-11 月工業企業利潤增速略反彈至-2.5%。