財政部決定提前下達2020 年部分新增專項債務額度1 萬億，總體新增額度高于去年，并且提前發行的專項債不能用于棚改和土儲項目，因此預計對基建的實際拉動效果將顯著強于去年同期。結合項目資本金比例下調的范圍也向基建領域傾斜，財政逆周期政策料將支持一季度基建回升。

    事項：2019 年11 月27 日，根據第十三屆全國人大常委會第七次會議審議決定授權，經國務院同意，近期財政部提前下達了2020 年部分新增專項債務限額1 萬億元，占2019 年當年新增專項債務限額2.15 萬億元的47%，控制在依法授權的范圍之內。

    提前下達1 萬億新增限額，較去年提升1900 億元，對基建的實際拉動效果將更大。1）此次財政部提前下達了2020 年部分新增專項債務限額1 萬億元，總新增額度高于去年�？傮w額度上，今年提前下達的額度較去年年底提前下發的8100 億元新增加1900 億元。2018 年首次提前下發次年的新增額度，2019年一季度新增專項債發行金額為6660.2 億元，今年提前下發額度為1 萬億，參照去年提前下發的額度和一季度實際發行額度的比例，預計2020 年一季度新增專項債可能發行8200 億，較2019 年同期新增約1540 億元，總體新增額度高于去年。2）今年提前下發的專項債要求不能用于土儲和棚改項目，對基建的實際拉動效果預計將顯著增加。今年9 月4 日國常會中強調“根據地方重大項目建設需要，按規定提前下達明年專項債部分新增額度……專項債資金不得用于土地儲備和房地產相關領域、置換債務以及可完全商業化運作的產業項目”，即提前發行的專項債不得用于土儲和棚改項目，新增專項債的項目大概率將大幅提升基建的比例。2019 年一季度新發行的6660.2 億元的專項債中，約有73%的比例投向了土儲和棚改相關項目，因此對基建相關的項目支持力度相對有限。如果今年提前下發的額度不能用于土儲和棚改，我們認為保守估計新增專項債中基建相關項目的總體占比將可能達到70%左右，則預計2020 年一季度基建相關專項債新增額度約為5740 億元，較去年同期大幅增加，對基建的實際拉動效果顯著強于去年。此外，此次財政部強調“要求各地盡快將專項債券額度按規定落實到具體項目，做好專項債券發行使用工作，早發行、早使用，確保明年初即可使用見效，確保形成實物工作量，盡早形成對經濟的有效拉動�！币虼祟A計受益于財政逆周期政策的提前部署對一季度基建投資增長形成支撐。

    項目資本金比例下調確認落實，“資產荒”伴隨房地產長效管理的機制下社會資金進一步向基建傾斜。11 月27 日國務院公布《國務院關于加強固定資產投資項目資本金管理的通知》（以下簡稱《通知》），進一步明確落實了此前13日國務院常務會議討論的對項目資本金下調的決定�！锻ㄖ�》重在完善固定資產投資項目資本金制度，促進有效投資和防范風險相結合。其中強調“港口、沿海以及內河航運項目資本金最低比例由25%下調至20%；公路、鐵路、生態環保、社會民生等補短板方面的基礎設施項目，可適當降低資本金最低比例，下調幅度不超過5 個百分點”。項目資本金比例的下調意味著相同的資本金可以用更高的杠桿比例撬動相關領域投資，對明年基建投資具有積極的促進作用，并指引了基建的重點領域。從銀行的角度看，“資產荒”伴隨著房地產長效管理機制下，預計基建貸款和低風險品種更受青睞。2019 年7 月中國人民銀行召開信貸結構調整優化座談會，提出“轉變傳統信貸路徑依賴，合理控制房地產貸款投放，加強對經濟社會發展重點領域和薄弱環節信貸支持”。信貸結構長效調整機制下，預計銀行資產端的管理也將在基建類項目發力。此外，在當前財政有硬性約束的客觀條件下，資本金比例的降低也有助于緩解地方政府財政壓力。

    需要注意的是近期部分省份紛紛下調財政收入目標，地方政府收入壓力較大可能一定程度影響專項債新政效果。近期第一財經等媒體報道部分省份下調財政收入目標。2019年1-10 月公共財政收入同比增速為3.8%，仍然低于5.1%的全年預期增速；1-10 月公共支出同比增速為8.7%，較全年預算的支出增速（6.5%）高出2.2 百分點。部分地方政府調整財政收支的主要目的預計仍然是為了達到全年的預算赤字目標。因此如果收入目標下調，對應的支出目標也可能需要一定程度下調，同時也會耗用地方政府的歷史財政結余。這也體現了在今年大力度的減稅降費的背景下地方政府財政口袋壓力較大，可能會影響對其他逆周期的財政政策例如本次提前下發的專項債的支持力度，從而影響專項債新政的效果。