東北證券研究報告：外運發(fā)展-600270-估值偏低、業(yè)務(wù)拓展進行中：報告摘要： [Table_Summary] 銀河航空投資接近止損 公司投資的銀河航空運營后，連年虧損，2011 年更出現(xiàn)了 3.4 億元的較大額虧損， 目前處于經(jīng)營性停航期，未來可能進入破產(chǎn)清 算程序。 破產(chǎn)清算終結(jié)后，公司對銀河航空的系列虧損將劃上句號。 國際貨代與國際快件未來構(gòu)成雙主業(yè) 公司具有國際航空貨運代理業(yè)務(wù)多年的經(jīng)營經(jīng)驗，業(yè)務(wù)網(wǎng)點較 多，建立了一定的規(guī)模優(yōu)勢。 公司積極拓展自營國際快件業(yè)務(wù)，希望建立自主品牌。業(yè)務(wù)方 向定位于日本等地區(qū)。此次介入國際快件業(yè)務(wù)，投入相對較小，具 備一定的業(yè)務(wù)基礎(chǔ)，風(fēng)險相對可控。 含中外運-敦豪股權(quán)在內(nèi)的估值偏低 公司業(yè)務(wù)的主要貢獻來自中外運-敦豪。2011 年中外運-敦豪凈 利潤 12.2 億元，增長 86%，其中包括約三成的匯率變化收益。扣除 該項收益，分別以 15 倍、10 倍 PE 計算，中外運-敦豪 50%股權(quán)價 值分別為 64 億、42.7 億元。 截止 2011 年底，公司凈資產(chǎn)（扣除中外運-敦豪股權(quán)）為 40.9 億元，，而目前外運發(fā)展總市值為 73 億元，公司包括中外運-敦豪股 權(quán)在內(nèi)的整體估值偏低。 業(yè)績預(yù)測及投資評價 我們預(yù)計 2012 年公司利潤微幅下降，2013 年重歸增長。基于公 司整體估值偏低，以及投資項目的止損，給予謹慎推薦的投資評級。 風(fēng)險提示：中外運-敦豪合作提前終止、銀河航空清算虧損、行 業(yè)景氣下滑超預(yù)期......